En una operación apalancada o leveraged buyout (LBO, por sus iniciales en inglés) un comprador utiliza una combinación de capital propio y deuda para adquirir la totalidad o una participación mayoritaria de una compañía. En este tipo de estructura, la deuda es garantizada por los activos de la compañía objetivo y, en esencia, será repagada con sus flujos de caja.
La primera ola de LBO sucedió en Estados Unidos, en la década de los ochenta, cuando firmas de private equity vieron la oportunidad de invertir en activos y compañías que permitían optimizar su manejo y, por ende, su rentabilidad, de tal manera en que parte del precio se fondeaba con recursos generados por el activo adquirido. Ahora, en Colombia se ha visto un incremento de operaciones apalancadas de M&A que, de cierta manera, obedecen a la necesidad de encontrar alternativas de financiamiento en un entorno económico desafiante.
Como respuesta al alza en las tasas de interés, han surgido estructuras no convencionales de financiación como el financiamiento por parte de los vendedores.
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¿Qué ventajas y desventajas tiene una operación apalancada por el vendedor?
Para el comprador, una de las principales ventajas de este tipo de financiamiento es la posibilidad de adquirir una compañía sin necesidad de desembolsar una gran cantidad de recursos propios para pagar el precio de compra, ni tampoco someterse a préstamos bancarios con altas tasas de interés. Además, el incentivo o la presión de generar mayor liquidez para pagar la deuda puede impulsar la optimización de recursos en la compañía objetivo.
La reducción de costos e incluso la desinversión en activos no operativos de la compañía pueden contribuir, a largo plazo, a un mejor desempeño y, como consecuencia, un mayor retorno para el comprador al momento de una desinversión.
Desde el punto de vista del vendedor, financiar la compra puede ser una manera de acercar o conciliar diferencias de precio y viabilizar la venta, especialmente en un contexto donde el clima económico y político no juegan a favor de los vendedores. Sin embargo, los vendedores en las ventas financiadas tienen el desafío de sortear las reglas de gobierno, estas se deben acordar con el comprador para mantener la viabilidad y posición financiera de la compañía que va a soportar el apalancamiento de la compra.
Para la compañía, una estructura de adquisición apalancada tiene varios retos. Por una parte, tiene una presión de generar flujos de caja positivos que permitan generar recursos para el apalancamiento, pero, por otro lado, debe garantizar niveles de inversión que permitan proyectar su crecimiento.
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¿Qué aspectos debe regular un acuerdo de adquisición cuando hay una compra apalancada por el vendedor?
- Protección de derechos de los vendedores. Es clave regular los derechos de inspección y monitoreo de las actividades de la compañía a favor del vendedor. Esta facultad de inspección incluye el suministro de información financiera y operativa de la compañía, así como la participación del vendedor en reuniones de los órganos de dirección en calidad de observador.
- Obligaciones de hacer y no hacer. Para proteger el patrimonio de la compañía objetivo, el comprador se debe comprometer a que la compañía se abstenga de realizar ciertas conductas que puedan afectar su capacidad de pago o valor. Por ejemplo, este tipo de obligaciones incluyen que la compañía sea conducida de acuerdo con prácticas pasadas de gestión y su giro ordinario siga parámetros del pasado, hasta que se realice el pago total del precio de venta o que la compañía se abstenga de realizar inversiones de CapEx - capital expenditures por encima de un monto determinado.
- Barridos de caja. Deben incorporarse los mecanismos para permitir que los excesos de caja de la compañía sean utilizados para el repago de la deuda con el vendedor de manera prioritaria. Dentro de esos mecanismos, las partes pueden hacer uso de fiducias de administración y pagos, contratos de control de cuentas o encargos fiduciarios.
- Estructura de garantía. Otro asunto fundamental a negociar entre las partes es el paquete de garantías a favor del vendedor. Es importante negociar un paquete que le dé alguna tranquilidad al vendedor en caso de incumplimiento en el pago, pero igual de importante es evitar ahogar al comprador y la compañía en esquemas de garantía que limitan su capacidad de endeudamiento o el uso de la caja al punto de impedir su crecimiento.
En resumen, las compras apalancadas financiadas por los vendedores representan una oportunidad de negocio en un entorno complejo de cara a las financiaciones y de brechas de precios. En estas, la creatividad y la flexibilidad son elementos para llegar a acuerdos que permitan cerrar negocios que admitan un cambio de mando, pero que al mismo tiempo los vendedores estén protegidos ante incumplimientos de pago de precios diferidos.
*Álvaro Rueda Cotes es asociado principal de la práctica de Mercantil de Cuatrecasas - Bogotá.
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